Публичные деньги

Елена Шкарпова

Украинский средний бизнес готов к выходу на международные фондовые биржи. Тогда как крупные собственники, помня о многочисленных корпоративных конфликтах последних лет, с IPO медлят

Малюнок Олега СЕРЕДИ

Непредсказуемый украинский бизнес продолжает преподносить сюрпризы. Взять хотя бы конец прошлого-начало нынешнего годов, когда стало ясно, что темпы роста экономики стремительно падают вслед за объемами инвестиций, а крупные собственники в массовом порядке вывозят средства за рубеж всеми мыслимыми (легальными и не очень) путями. На этом мрачноватом фоне порадовал бизнес средний — который довольно неожиданно начал стремиться к публичности.

Речь идет о стартовавших в прошлом году — особенно в его второй половине — продажах институциональным инвесторам мелких пакетов акций частных компаний. Галнефтегаз, банк «Форум», Днепроазот, а уже в начале этого года — Луцкий автозавод — вот лишь краткий список компаний, собственники которых пошли на прямую продажу части акций с официальной целью привлечения необходимых для развития средств.

Компания «ХХI век» и вовсе разместила более 35% акций на альтернативной площадке Лондонской фондовой биржи, сумев выручить таким образом $139 млн. Иными словами, уже сейчас украинский средний бизнес готов отказаться от стандартных методов привлечения внешних средств, таких, как выпуск корпоративных облигаций и получение кредитов, ради сравнительно нового способа финансирования деятельности — IPO.

Популярное нынче слово IPO мелькает в интервью всех без исключения украинских топ-менеджеров. Упоминать о подготовке к первичному размещению акций на зарубежных фондовых рынках считается хорошим тоном. Особенно это касается больших ФПГ — о планах выйти на публику заявляют Сергей Тарута (Индустриальный союз Донбасса) и Виктор Пинчук (Интерпайп), расстаться с частью бизнеса ради привлечения средств готовы собственники группы «АвтоКрАЗ». Реструктуризация Ринатом Ахметовым своей корпорации и проявление некой публичности говорят о том, что и ему не чужды мысли об IPO.

Продажи пакетов акций отечественных предприятий инвестиционным и пенсионным фондам Европы подтвердили готовность украинского бизнеса выходить на IPO. По словам Олега Шейко, председателя наблюдательного совета компании «Тройка Диалог Украина», частные размещения обычно можно считать своего рода «пред-IPO». То есть собственники среднего по отечественным меркам бизнеса уже сейчас готовы расстаться с определенным пакетом акций своего предприятия ради привлечения внешних средств.

Вперед к публичности

До недавних пор единственной возможностью для украинских компаний выйти на международные фондовые рынки был выпуск американских либо глобальных депозитарных расписок (ADR, GDR). По данным Bank of New York, начиная с 1998 года ADR выпустили более 40 крупных украинских компаний — включая такие непубличные предприятия, как Сухая Балка и Орджоникидзевский ГОК. Однако тенденцией-2005 стали частные размещения акций — внебиржевые продажи небольших пакетов акций институциональным инвесторам (преимущественно, западным), которые часто сопровождались также запуском депозитарных расписок.

В классическом понимании первичное размещение акций (IPO) является полностью публичным процессом: акции может приобрести любой заинтересованный — начиная инвестфондами и заканчивая физлицами. Но некоторые украинские эмитенты депозитарных расписок или компании, продающие акции в ходе частных размещений, позиционируют продажу своих бумаг как полноценный процесс IPO.

Действительно, отдельные компании выпускают ADR третьего, высшего уровня: такие производные бумаги по требованиям к эмиссии и выхода на биржу несколько напоминают IPO. Частное размещение по условиям, предъявляемым к эмитенту — как к его финансовой отчетности, так и к качеству корпоративного управления, — на самом деле схоже с процедурой IPO. «Например, частное размещение 10% акций банка «Форум» вполне логично сравнить с публичным размещением.

Ранее банк был совершенно закрытым предприятием, акциями которого владело ограниченное количество людей, а после частного размещения пакет бумаг распределился среди нескольких институциональных иностранных инвесторов, что, можно считать, сделало компанию публичной», — объясняет Константин Фисун, начальник аналитического отдела компании «Конкорд Капитал».

Privacy vs Publicy

IPO — один из трех общепринятых в мировой практике способов заполучить необходимые средства. Два других метода — привлечение банковских кредитов и выпуск облигаций (в том числе евробондов) — украинские компании используют достаточно активно. Однако IPO считается «более цивилизованным», по сравнению с кредитами и бондами способом привлечения средств. Продавая акции, компания не принимает на себя дополнительных обязательств (как в случае с кредитами) и не сталкивается с необходимостью ежеквартально выплачивать проценты, как это происходит после эмиссии облигаций.

Во-вторых, объем средств, привлеченных за счет IPO — обычно гораздо больше, чем суммы, полученные от кредитов либо облигаций. Наконец, главная причина хорошего отношения инвесторов к компаниям, выходящим на IPO — открытость эмитента. Ведь первичное размещение на мировом фондовом рынке заставляет собственников компании привести финансовую отчетность и корпоративное управление в соответствие с международными стандартами. Проще говоря, компания публично обнародует информацию о своих финансовых показателях и собственниках.

Кроме того, при публичном размещении повышается статус компании — как в занимаемом ею секторе экономики и в стране в целом, так и на международных рынках. Для такой компании снижается и стоимость кредитных ресурсов — листинг на всемирно известных фондовых площадках является сигналом для западных банков о прозрачности и серьезности планов компании. IPO также дает собственникам возможность получить рыночную оценку компании.

В странах бывшего СССР (особенно в России) до сих пор бытует мнение, что уже само присутствие компании на международном финансовом рынке защищает бизнес. Впрочем, Олег Шейко считает, что IPO лишь снижает интерес налоговых органов к конкретному предприятию. «Получая листинг, например, на LSE (Лондонской фондовой бирже), компания автоматически переходит из области «серого» в область «белого» бизнеса, — говорит Олег Шейко. — Поэтому властные структуры предъявляют к такой компании намного меньше претензий».

Но, несмотря на кажущуюся привлекательность, первичное размещение за рубежом вызывает немало проблем. Во-первых, IPO, как любая публичная продажа акций на организованном фондовом рынке, требует соблюдения множества правил и бюрократических процедур (см. Процедура IPO). Кроме того, IPO, в отличие от частного размещения, во многом сродни рулетке. Если при частном размещении собственники компании передают пакет акций инвесторам с весьма понятными целями, то при IPO покупатели практически не известны и потому непредсказуемы.

Впрочем, собственники, которые панически боятся корпоративных конфликтов, а, следовательно — не собираются расставаться с более чем 10% пакетом акций, могут и вовсе забыть об IPO. На развитых рынках принято размещать крупные пакеты акций — порой до 50%. Возможность наблюдения (а иногда и контроля) за операционными действиями менеджмента добавляет потенциальным акционерам уверенности.

Что в конечном счете сказывается на объемах привлеченного капитала. Впрочем, с хорошим лид-менеджером (компания, обслуживающая IPO) концентрации размещенного пакета акций в одних руках можно избежать — обычно путем распределения равномерных пакетов акций между множеством инвесторов.

Еще одна головная боль для компании, осуществившей IPO — стоимость акций после размещения. Котировки бумаг на международных биржах зависят от множества факторов — спрос на бумаги данного сектора экономики в мире, кредитные рейтинги страны и даже погодные катаклизмы в стране эмитента. Основными из ценообразующих факторов принято считать финансовые показатели компании, известность топ-менеджмента, рентабельность отрасли по сравнению с международными рынками, наличие конкурентов, политическую ситуацию в стране, откуда родом эмитент.

Из «менее серьезных» недостатков стоит упомянуть высокую стоимость первичного размещения на международных площадках и большие подготовительные сроки к IPO. Например, компаниям, желающим выйти на основную площадку Лондонской фондовой биржи, придется раскрывать свою финансовую отчетность и информацию об акционерах в течение пяти лет.

И снова металлурги

По мнению аналитиков, бума первичных размещений акций украинских компаний раньше следующего года ожидать не стоит. Процесс подготовки к IPO обычно затягивается не только в силу затяжных процедур аудита и реструктуризации бизнеса, а также выхода на абсолютно белую бухгалтерию, но и через приобретение статуса «вечно» публичной компании. Быть постоянно под пристальным вниманием инвесторов и фактически участвовать в формировании определенного сектора экономики, очень нелегко.

Первичных размещений акций украинских компаний на Западе пока лишь три — и все они были проведены на AIM Лондонской фондовой биржи. Последняя считается самой привлекательной площадкой в Европе, поскольку на ней сосредоточено огромное количество инвесторов — это дает возможность для привлечения действительно крупного капитала. Поэтому выход даже на ее альтернативную площадку, что обычно привлекательно для компаний-новичков на мировых фондовых биржах, — наиболее вероятная перспектива развития украинского бизнеса, желающего провести IPO.

Требования по раскрытию информации на AIM гораздо ниже, чем на LSE, сам процесс размещения занимает всего 3-4 месяца и не так дорогостоящ, как размещение на LSE. Кроме того, AIM не настаивает на свободном обращении (free-float) в объеме как минимум 25% акций компании, как того требует LSE.

Но если Лондон — ближайшая перспектива украинских компаний, то, по мнению Константина Фисуна, Нью-Йоркская фондовая биржа, еще не скоро увидит акций отечественных компаний: драконовские требования к эмитентам вряд ли позволят украинцам в ближайшем будущем выйти на этот рынок.

Олег Шейко прогнозирует публичные размещения украинских компаний металлургического и химического сектора. «Представители энергоемких отраслей скоро будут вынуждены выходить на фондовые рынки для привлечения крупного капитала: модернизация производства, особенно в целях снижения потребления энергоресурсов неизбежна», — говорит эксперт. Сейчас самое лучшее время для выхода украинских компаний на IPO: капиталоемкий мировой фондовый рынок находится в той стадии, когда первичные размещения вообще очень привлекательны, а украинские бумаги для иностранных портфельщиков интересны уже потому, что дефицитны.

Показателен российский опыт: в прошлом году девять крупных промпредприятий РФ привлекли с помощью первичных размещений в общей сложности $4,6 млрд. Этот год станет еще более успешным для россиян — уже объявлено более чем о 20 размещениях на сумму $18-25 млрд.

С утверждением, что металлурги — наиболее вероятные кандидаты на IPO, согласен и Константин Фисун. «После выхода на IPO украинских финансово-промышленных групп можно будет также говорить об изменении суммы привлекаемых средств: речь уже пойдет о сотнях миллионах долларов, вплоть до миллиарда», — оптимистически настроен аналитик. Причем публичное размещение крупнейших корпораций Украины будет свидетельствовать скорее не о необходимости оценки собственного бизнеса Ринатом Ахметовым или Виталием Гайдуком или привлечении крупного капитала, а о позиционировании их бизнеса на мировых рынках.

Впрочем, вполне возможно, что первыми IPO нынешнего года станут размещения компаний средней руки, вроде Галнефтегаза. Компания, кстати, уже подтвердила намерение выйти на зарубежный фондовый рынок, расставшись еще с 25% акций. Тем более небольшим компаниям проще привести свой бизнес в соответствие к международным стандартам — в первую очередь из-за их небольших размеров.

Впрочем, IPO смогут осилить далеко не все желающие. Например, отрасль FMCG (потребительские товары) пока не вполне готова к выходу на международные фондовые рынки. По мнению Константина Фисуна, необходима консолидация бизнеса этой сферы, его укрупнение. Кроме того, претендентами на IPO являются компании машиностроительного сектора, имеющего огромный потенциал в глазах западных портфельных и стратегических инвесторов. Впрочем, первое IPO украинская «машинка» наверное, проведет не скоро. Именно в этой отрасли наиболее вероятны корпоративные войны, подобные тем, что бушевали в ГМК в прошлом году.

Продажа акций украинских компаний зарубежным фондам в 2005 — январе 2006 гг.
Компания	Сектор экономики	Пакет акций, %	Объем привлеченных средств, $ млн	Формат размещения
АвтоКрАЗ	Машиностроение	5	4,5	Частное размещение, выпуск ADR
Галнефтегаз	Торговля нефтепродуктами	12 и 5	17,5	Частные размещения, выпуск ADR
ДнепроАзот	Химия	7,5	7,3	Частное размещение
«Велика Кишеня»	Розничная торговля	10	27,5	Частное размещение через ПФТС
XXI век	Строительство	35	139	Публичное размещение на AIM Лондонской биржи
ЛуАЗ	Автомобилестроение	8	16	Частное размещение, выпуск GDR на Франкфуртской бирже
Ukrproduct Group	Пищевая отрасль	27	11	Публичное размещение на AIM Лондонской биржи
Банк «Форум»	Финансы	10	20	Частное размещение, выпуск ADR
Дружковский машино- строительный завод	Машиностроение	9,9	5	Частное размещение
По данным компаний

Процедура IPO
Действия	Приблизительный срок
Этап 1: До размещения
1. Начало формирования кредитной истории: использование кредитов, вексельных и облигационных займов	За 3-4 года до размещения
2. Приведение финансовой отчетности в соответствие с международными стандартами	За 2-3 года до размещения
3. Оценка альтернативных IPO источников финансирования с точки зрения стратегических целей компании и собственников	Более чем за 1 год до размещения
4. Выбор банка-андеррайтера и с его помощью: . определение параметров размещения (объема размещения, цены акций и справедливой стоимости пакета в целом, площадки, структуры сделки, структуры инвесторов) . разработка плана размещения	За 3-4 года до размещения
5. Реализация премаркетинга: сбор мнений инвесторов и инвестиционных аналитиков относительно критериев оценки компаний такого же типа, такой же отрасли, такой же страны на выбранном типе площадки целевыми инвесторами 6. Принятие советом директоров решения о выпуске (или дополнительном выпуске) акций 7. Формирование проектной команды, выбор партнеров: финансового, юридического консультантов, аудитора, консультанта по маркетингу агентства executive search & board consultancy для поиска независимых директоров (часто — иностранных граждан) и их ввода в состав совета директоров компании
8. Проведение due-diligence (всестороннего исследования компании) юридическим консультантом, аудитором, финансовым консультантом, банком-андеррайтером	За 10 месяцев до размещения
9. Обновление оценки стоимости размещаемого пакета (по результатам due diligence и оценки конъюнктуры рынка)	За 5 месяцев до размещения
10. Раскрытие информации о компании среди широкого круга инвесторов	За 5 месяцев до размещения
11. Определение диапазона цены акций	За 3 месяца до размещения
12. Выпуск предварительного проспекта. Проведение анализа проспекта эмиссии независимым аудитором	За 0,5-1,5 месяца до размещения
13. Организация road-show: презентация компании потенциальным инвесторам	За 1-2 месяца до размещения
14. Выпуск окончательного проспекта. Проведение независимого анализа проспекта аудитором	За неделю до размещения
15. Размещение акций на бирже
Этап 2: После размещения
1. Работа с инвесторами, публикации регулярной отчетности, поддержка корпоративного сайта (профиля инвестора), раскрытие существенных фактов из жизни компании, выпуск аналитических отчетов, организация выступлений топ-менеджмента на международных форумах и дискуссионных площадках, встреч топ-менеджеров с крупными инвесторами или фонд-менеджерами, организация пресс-сопровождения деятельности компании
2. Вторичное (и т. д.) размещение

---

Справка Контрактов

IPO (Initial public offering) — первичное публичное размещение акций среди инвесторов. Может происходить на организованном рынке — на фондовой бирже, или вне биржевого рынка — среди инвестиционных фондов. В классическом понимании IPO является размещением на фондовой бирже с включением акций в листинг, при этом покупателями могут быть любые физические и юридические лица.

Частное размещение — продажа пакета акций институциональным инвесторам (пенсионным, инвестиционным и другим фондам). Считается IPO лишь отчасти: процесс включает в себя большинство пунктов подготовки к полноценному публичному размещению. Покупателями являются ограниченное число заинтересованных инвесторов.

ADR (American depositary receipt) — депозитарная расписка, дающая владельцу право приобрести одну или несколько акций эмитента. Обычно выкупаются иностранным банком и впоследствии перепродаются как бумаги этого банка. Популярны среди украинских компаний, поскольку многие западные инвестфонды ранее не имели возможности приобретать бумаги украинских эмитентов. Котируются в США. Распространены также GDR (глобальные депозитарные расписки), которые могут котироваться на любой из мировых фондовых бирж.

---

ЭКСПЕРТиза практиков

Андрей ХУДО, директор по инвестициям Универсальной инвестиционной группы, (финансовый консультант «Концерна Галнефтегаз»)

— Наша компания собирается выходить на IPO в следующем году. Пока мы не готовы к публичному размещению, а частные размещения, недавно реализованные компанией, полноценным IPO называть некорректно. Основной целью частных размещений было повышение ликвидности акций. Для этого мы разместили бумаги в виде депозитарных расписок на Франкфуртской фондовой бирже, а также вне организованного рынка продали часть акций иностранным инвесторам. Кстати, особых требований к компании при частном размещении инвесторы не предъявляли. А международный аудит, реструктуризацию и прочие необходимые процедуры мы провели раньше.

Сейчас ведем переговоры с потенциальными участниками процесса IРО (советниками, юристами). Планируется провести закрытый тендер, после выбора консультантов определим дату начала непосредственной подготовки к публичному размещению. Концентрации пакета акций в руках конкурентов или рейдеров не опасаемся: после проведения IPO с учетом прошлых размещений за нашей компанией останется 50%+1 акция.

Тарас КУТОВОЙ, финансовый директор компании «XXI век»

— К тому, чтобы стать публичной компанией и вести свою деятельность по международным стандартам корпоративного управления, мы готовились в течение трех лет. Окончательное решение о выходе на Лондонскую фондовую биржу (LSE) было принято в начале 2005 года. В процессе road-show мы провели встречи с 65 инвесторами из семи стран, еще с 30 инвесторами встретились аналитики банка.

Площадкой для размещения акций был выбран Альтернативный инвестиционный рынок (AIM) Лондонской фондовой биржи, поскольку LSE дает доступ к большому количеству инвесторов по сравнению с другими площадками, при этом AIM предъявляет меньше требований к компаниям. Базовыми требованиями для размещения на AIM LSE являются трехлетний аудит финансовой отчетности компании согласно международным стандартам, позитивное заключение юристов (legal due-diligence), а также аудиторов по вопросам оборотного капитала, короткой и длинной формам отчетности, процедурам финансового менеджмента и контроля.

Размещенный пакет акций являлся допэмиссией и составляет 35,7% от общего количества акций компании. Сейчас этим пакетом владеют около 60 зарубежных инвесторов, таких как JP Morgan Fleming Asset Management (UK), Merrill Lynch Investment Management, East Capital Asset Management. Основной пакет акций по-прежнему принадлежит главному акционеру и основателю компании, а также топ-менеджерам. В целом стоимость размещения составила около 6,33% от привлеченных средств.

В результате размещения компании удалось привлечь $139 млн. К слову, спрос инвесторов при покупке акций в 3,6 раза превысил предложение. При этом 99% инвесторов подали заявки на приобретение акций без указания цены, то есть были готовы покупать бумаги по максимальной стоимости. В результате премия при размещении составила 20% к чистым активам. Это лучший показатель среди компаний, работающих в секторе недвижимости, размещавшихся в последнее время на AIM. До сих пор максимальная премия составляла 11%.

Обсудить на форуме

Вверх

Версия для печати		Отправить почтой
Оценить статью		Ваш комментарий